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證券日報編寫 王小芊

“針對固定收益團隊行研管理體系，我們希望能變成‘會跳舞的小象’，風險性到來泰然自若，機遇來臨靈便似水，乘勢而上，至誠至真。”在日前接納證券日報編寫采訪的時候，中歐基金固收投資部總監(jiān)李偉楊和個人信用研究總監(jiān)呂修磊一起分享了自己對固定收益行研深刻洞悉。

在他們看來，這個工作好似“在刀尖上跳舞”，每一個動作都需慎重的對待。尤其是在當下市場，自下而上信用研究水平至關(guān)重要，同時還需要兼具由上而下的風險控制角度，保證“外置井然有序，層層落實，縱向到底”。以往野蠻生長的時代已經(jīng)一去不返，把握現(xiàn)在，只有將濃厚的行研能量引入每一款產(chǎn)品，求實創(chuàng)新，才能確保市場競爭中站穩(wěn)腳跟。

目前，中歐基金已經(jīng)固定收益行業(yè)開啟新篇章。應對新年利率環(huán)境與宏觀經(jīng)濟環(huán)境下的債卷行研，中歐基金推動了精英團隊迭代的腳步。這不是簡單地“融進”新伙伴，而是一次板圖“重構(gòu)”——在現(xiàn)有固定收益戰(zhàn)略部署的前提下，從理念、步驟到精英團隊進行全面更新。

中歐基金重構(gòu)固定收益板圖

2023年12月，中歐基金固定收益投資決策委員會現(xiàn)任主席、資管行業(yè)“老戰(zhàn)士”邵凱出現(xiàn)在了中歐基金對策大會上，這也是邵凱加盟代理中歐基金之后的首次公開亮相，都是中歐國際固定收益新團隊起航信號。攜手共建這艘“戰(zhàn)艦”的重要成員也有李偉楊、呂修磊等杰出固定收益行研工作人員。

在李偉楊看起來，添加中歐基金的決策是經(jīng)過慎重考慮的。在他看來，即使像國外這種成熟市場，主動管理商品仍然占據(jù)著頭把交椅。這說明，在發(fā)展?jié)摿Φ氖袌霏h(huán)境中，主動管理依然能給投資者造就埃爾法。而中歐基金恰好是在主動管理工作具備獨特優(yōu)勢的投資機構(gòu)，這也是他選擇加入的重要原因之一。

在呂修磊看起來，從最開始欠缺買家資信評級管理體系，到逐漸了解單獨個人信用研究的意義，我國的固定收益市場經(jīng)歷過多種演化。添加中歐基金，他與精英團隊期待中歐國際固定收益管理體系能成長為“會跳舞的小象”，這是一種既可以穩(wěn)定管控風險，還能在機遇來臨時積極行動的靈活投資體系。

呂修磊覺得，這一管理體系的核心就是堅持不懈基本面的自覺性，并把個人信用科研成果合理映射到各種產(chǎn)品系列。在這個基礎上，需要結(jié)合流通性、非社會化評價及ESG（自然環(huán)境、社會公司治理結(jié)構(gòu)）點評等多維度的剖析，達到瞬息萬變的市場的需求，即從科學研究到投入的無縫拼接。而中歐基金過硬的基本面研究資源稟賦和現(xiàn)代化投研平臺，也毫無疑問將會對信用研究的深度與深度廣度形成良好的創(chuàng)變。

在談到團隊與核心理念搭建時，對比“融進”一詞，呂修磊更偏重于應用“重構(gòu)”來表示這一過程。他解釋說，“融進”會涉及彼此之間的讓步，而“重構(gòu)”則在共同目標引領(lǐng)下，向著恰當?shù)姆较蚯斑M，并致力于作出有價值的事情。而在這個過程中，“一致性”是十分重要的。

從用戶角度出發(fā)，適應新資產(chǎn)管理時期的產(chǎn)品體系要全，才能達到多樣化的項目投資配備要求。這不僅意味著從貸幣、短債和純債到混和財產(chǎn)對策產(chǎn)品系列都需要補足，還對對應的團隊介紹提出了更高的要求。據(jù)李偉楊詳細介紹，中歐國際固定收益管理體系內(nèi)設固收投資部和信用研究院2個一級部門，在其中，固收投資部包括5個項目投資策略組，以適應時代發(fā)展的多元化、專業(yè)化資金需求，與此同時設置了一個課題組，主要負責國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟總產(chǎn)量、觀行領(lǐng)域、衍生產(chǎn)品及量化分析等方面的研究適用；個人信用研究院作為獨立單位，維持探索的普遍性和自覺性，其科研成果不但立足于固收投資部，還支持企業(yè)的利益、多財產(chǎn)、專用賬戶及海外等投資團隊。

李偉楊表明，為了保證精英團隊的專業(yè)性和將來的穩(wěn)步發(fā)展，團隊人員都做了精心篩選，由閱歷豐富銷售業(yè)績出色的策略組投資總監(jiān)或研究總監(jiān)帶領(lǐng)，并注重團隊年齡工作經(jīng)驗構(gòu)造，選拔優(yōu)秀的三疊紀及具有發(fā)展前景新一代，配全三代基金經(jīng)理的人才隊伍，“就以5到10年工作規(guī)劃，來逐層建立和提升中歐國際的固定收益精英團隊”。

固定收益行研管理體系

要想成為“會跳舞的小象”

怎么讓中歐國際固定收益行研管理體系“大象起舞”？在呂修磊看起來，除了在風險性來臨的時候泰然自若，還要在機遇來臨時靈便似水，在各個場景下都有著乘勢而上能力。

他充分認識到，與權(quán)益投資對比，債卷這種資產(chǎn)流動性比較低，而一旦出現(xiàn)問題，可能會對企業(yè)帶來很大的潛在性損害，嚴重危害企業(yè)的聲譽。因而，不僅筑起穩(wěn)定的基本盤，以系統(tǒng)化方法逐層防御、抗風險能力；也能夠在競爭激烈的市場中勇于“在刀尖上跳舞”，精確把握住有準確掌握的風險與收益機遇。

由于固收投資的這一特點，呂修磊規(guī)定團隊在進攻和防守時采取不同姿勢。在進攻時，要一步一個腳印搞好基本面研究，保證每一步?jīng)Q策都有足夠的邏輯與數(shù)據(jù)支撐；但在防守時，則應采取更加謹慎的態(tài)度，專注于做那些明確度高的項目投資，防止立身危墻之下，不賺最后一個BP（基準點）。

在長期固收投資生涯里，激烈競爭讓呂修磊深受啟發(fā)?！安灰诖陨肀绕渌吮容^聰明，在這個行業(yè)里，大家都聰明的人。需要跑在前面，就只能靠努力、精細化和搶占先機能力?！眳涡蘩谡f。

需要進一步提高科學研究高效率，精細化職責分工顯得尤為重要。呂修磊覺得，專注于是成功的基石，團隊的核心每一位成員都應專注于自身的專業(yè)領(lǐng)域內(nèi)，盡可能的發(fā)揮其最大效率。

除此之外，根據(jù)搶占先機與對行業(yè)輪動及行為主體個人信用演變動態(tài)性的敏感掌握，精英團隊可以在市場形勢時作出迅速而精確的反映。這類對長期更專業(yè)的不懈追求對熱點謹慎掌握，重新定義了中歐國際固定收益的投資風格。

但在這一切的身后，既需要行研工作人員優(yōu)異的水平，還依靠于團隊認同和受權(quán)。呂修磊詳細介紹，在邵凱的大力支持下，中歐基金的固定收益團隊人員可以自由地發(fā)表自己的科學研究觀念和見解分辨，接納全團隊挑戰(zhàn)與論述，最后作出單獨結(jié)果，形成一種人人參與科學研究的氣氛。

外置井然有序

層層落實 縱向到底

在談到具體行研方法時，呂修磊表示，債權(quán)投資涉及到繁雜的離散系統(tǒng)管理決策。他著重強調(diào)研究的意義。他認為，債權(quán)投資中，“關(guān)鍵因素”在于科研能力。

因此，他提倡由下而上的研究方法。他認為，雖然宏觀經(jīng)濟因素也很重要，但種種因素最終還是會反映在企業(yè)的基本面上，僅僅體現(xiàn)的路徑與時間節(jié)奏感不一樣。但是，在開展風險管控時，也要從上至下邏輯思維，從交易的視角思考投資目標。呂修磊覺得，二種投資方式一樣重要，但是使用的畫面不一樣，不可以混為一談。

應對信用違約事情，呂修磊視信貸風險防御力為專業(yè)化工作的一部分。這一周密的風控有兩大特點：一是外置井然有序；二是層層落實，縱向到底。

具體來說，“外置井然有序”即信用債全生命周期資本管理。便是綜合考慮行為主體個人信用及市場利率演變發(fā)展趨勢，從債卷入池逐漸，搞好不久將來現(xiàn)金流預測分析，乃至買進時段和后續(xù)公司估值變動的要素及形狀都要提前考慮到及時。

而“層層落實”，乃是一套根據(jù)多角度內(nèi)評管理體系構(gòu)建的個人信用風險管控評價指標體系。它并不局限于傳統(tǒng)資信評級，反而是包括了對機構(gòu)個人行為、項目投資節(jié)奏感、流通性及其ESG要素的綜合評定。

“縱向到底”，代表著檔次的調(diào)節(jié)不是一蹴而就的，而是一種剛?cè)嵯酀膲毫祵Σ?。具體步驟上，早期，依據(jù)風險狀況，逐步調(diào)整債券資產(chǎn)久期、經(jīng)營規(guī)模市場集中度；越到后面，則應該考慮采用買賣接手，或是強制性解決行動，這時，手上的債券久期短、持股占有率低、規(guī)模較小，對組合危害十分有限。這種策略的實行根據(jù)對證券市場深入的理解和周密的風險管理制度，即便在銷售市場不穩(wěn)定的情況下，還可以要保持投資組合的可靠性。

固定收益邁入做精做細做強時期

由于債券市場進到低利率時代，固定收益投資也正面臨著轉(zhuǎn)型發(fā)展。對于此事，李偉楊關(guān)鍵提及了債權(quán)投資要注重財富管理的“全民性”。相對于財富管理行業(yè)來講，“全民性”便是幫助客戶賺到錢，提高持有人的幸福感。這就需要債權(quán)投資提升針對波動和減倉的監(jiān)管，爭取在完成目標收益前提下盡可能地減少減倉。與此同時，應對低費率自然環(huán)境，固定收益團隊也必須擴寬基本資產(chǎn)來源。除了常規(guī)的純債對策以外，低利率時代下混和財產(chǎn)對策要求應時而生。現(xiàn)階段市場主流的組合財產(chǎn)對策有三種：+個股（如收益股）、+此外財產(chǎn)（如金子）、+國外資產(chǎn)（如QDII）。除此之外，還可以考慮期貨合約等衍生產(chǎn)品對策變厚盈利、減少減倉。

面對當前的信用利差水準，呂修磊表示，在絕對收益減少市場環(huán)境下，投資人轉(zhuǎn)為追尋相對收益。在這樣的情況下，盡管票息仍然是關(guān)鍵要素，但投資者確實應該遭遇巨大的挑戰(zhàn)，特別是在風險監(jiān)管預防、資產(chǎn)久期設置等層面。

它用幾句話反映了對目前決策的探索，那便是“長期性布局者贏”和“謀全局者贏”。呂修磊表示：“針對信用研究來講，需要注重長期性眼界和整個行業(yè)科學研究，只有依靠這樣的能力，才可以不久的將來潛在性風險來臨的時候，保證快速反應、恰當管理決策，從而從風險性中賺到盈利?！?/p>

李偉楊也表示，現(xiàn)階段的投資策略上除了在宏觀經(jīng)濟政策科學研究要更加緊緊圍繞中長期的多方面內(nèi)在機理外，短期內(nèi)也需要更加高效調(diào)整組成期資產(chǎn)久期及資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，以滿足低費率和相對高變動的年利率自然環(huán)境。這對于固收投資精英團隊提出了更高要求，不但要有扎實的宏觀經(jīng)濟政策與市場邏輯思維能力，還要具備精確的資產(chǎn)久期把握和擇時買賣水平。

“野蠻生長的時代已經(jīng)過去，接著是做精做細做強的年代?！痹诶顐羁雌饋恚袣W基金固定收益團隊總體目標，就是向每一個產(chǎn)品引入較大的時間和精力，竭盡全力保證類似最佳。終究，在當下市場中，僅有絕對性“精典”才會有生存能力。

依據(jù)招行統(tǒng)計信息，截止到2022年底，中國國民本人可投資資產(chǎn)總規(guī)模超過278萬億；到2024年底，本人可投資資產(chǎn)總數(shù)量預計提升300萬億。因而，中國財富管理的需要仍然巨大。面對挑戰(zhàn)可變性增大的市場前景，李偉楊覺得，固定收益銷售市場的發(fā)展前景仍然極大。與此同時，中國目前的經(jīng)濟發(fā)展階段和遭遇外部環(huán)境，代表著年利率不容易降至相近日本的極低的水準上，費率要素與實際內(nèi)需不足是現(xiàn)階段短期利率的重要相關(guān)因素，財運管理模式務必靈便融入這種外部壓力和發(fā)展特點。

具體而言，未來還有三點機遇能夠掌握：最先，低費率并不一定意味著低起伏，證券市場還有大量交易性機會，根據(jù)熟練掌握好各種金融衍生產(chǎn)品，依舊有獲得埃爾法或變低起伏及減倉機遇；次之，低費率波動起伏翻轉(zhuǎn)之際，充分做好技術(shù)專業(yè)防守，也能帶來非常高的絕對收益?，F(xiàn)階段中歐國際固定收益精英團隊核心成員均經(jīng)歷過三輪以上中短線周期時間轉(zhuǎn)換，在這一方面擁有豐富的防御工作經(jīng)驗；最終，隨著我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級和新質(zhì)生產(chǎn)力水平持續(xù)深入推進，新機遇提高加速，無風險利潤確實是有分階段上行的很有可能，到時候也可以提供全新的配備機遇。